今天我選擇的題目，是最近大家在宏觀經(jīng)濟(jì)討論中經(jīng)常聽(tīng)到的有關(guān)杠桿率、房地產(chǎn)等的問(wèn)題。為什么說(shuō)要再思考呢？因?yàn)槲矣X(jué)得在非常關(guān)鍵的核心問(wèn)題上，我們過(guò)去幾年的討論可能還不夠全面和深入，對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)的研究也比較有限。在講中長(zhǎng)期問(wèn)題的思考之前，我想先講一講對(duì)于短期問(wèn)題的判斷。

最近幾年，學(xué)界圍繞什么是中國(guó)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)、新常態(tài)下的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度等問(wèn)題有很多的爭(zhēng)論。有些學(xué)者認(rèn)為，不管是人口紅利的消失，還是由于一些結(jié)構(gòu)性的問(wèn)題，中國(guó)已經(jīng)進(jìn)入所謂中高速增長(zhǎng)或者經(jīng)濟(jì)增速可能還要再下一個(gè)臺(tái)階。還有一些學(xué)者認(rèn)為我們還是發(fā)展中國(guó)家，人均GDP還比較低，我們還會(huì)比較高速的發(fā)展相當(dāng)一段時(shí)間。

這些爭(zhēng)論都擺了很多的道理，也有很多的論據(jù)。我覺(jué)得中國(guó)過(guò)去兩年通貨膨脹的數(shù)據(jù)，比如通縮的壓力和國(guó)際收支的變化，即貿(mào)易順差的大幅增加， 2012年下半年以后PMI指數(shù)中一直處于50以下，這些都表明，今天的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率實(shí)際上是在我們潛在增長(zhǎng)率之下。

在這種情況下，適度和及時(shí)的逆周期宏觀政策操作是必要的。當(dāng)一個(gè)經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)出現(xiàn)通縮狀態(tài)的時(shí)候，貨幣政策、財(cái)政政策適度的寬松，對(duì)短期、中期、長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來(lái)說(shuō)沒(méi)有特別大的壞處，相反是有益的，當(dāng)然一定是要適度和及時(shí)的。

但是，由于在一些中長(zhǎng)期問(wèn)題上觀點(diǎn)的分歧，影響了我們的短期政策選擇，導(dǎo)致在如何對(duì)癥下藥，避免頭疼醫(yī)頭、腳疼醫(yī)腳，甚至本末倒置方面出現(xiàn)問(wèn)題。

我在市場(chǎng)中做宏觀經(jīng)濟(jì)研究也有十二、三年了，一方面對(duì)我來(lái)說(shuō)很有心得，但另一方面也有某些失望，因?yàn)橹袊?guó)的宏觀數(shù)據(jù)是有瑕疵的，所以我們不完全相信它。如果把自己的很多論斷建立在明明是有瑕疵的數(shù)據(jù)上，那么不管當(dāng)初的愿望有多么好，最后得出的結(jié)果很可能是事與愿違。

我們?cè)谫Y本市場(chǎng)上做股票分析，你會(huì)完全相信上市公司告訴你的數(shù)據(jù)嗎？你肯定會(huì)想多方印證它告訴你的數(shù)據(jù)是不是對(duì)的。一個(gè)上市公司說(shuō)他賣(mài)了多少東西，如果你覺(jué)得這個(gè)數(shù)據(jù)有問(wèn)題，你就要去詢問(wèn)它的上下游，供貨商到底供了多少貨，下游店里是不是賣(mài)了這么多東西。所以，分析師的工作有時(shí)候就像一名偵探，把很多方方面面的數(shù)據(jù)放在一起，尤其是要關(guān)注有些數(shù)據(jù)之間的信號(hào)是否不同，這也是對(duì)我們分析框架和理論功底的考驗(yàn)。

首先給大家看這張圖。

在各種經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模型里，關(guān)心的核心問(wèn)題都是人均收入，而不是經(jīng)濟(jì)總量的增長(zhǎng)。人均收入水平?jīng)Q定了這個(gè)國(guó)家是富裕國(guó)家還是貧窮國(guó)家。發(fā)達(dá)國(guó)家的增長(zhǎng)率已經(jīng)下降到2%-3%，再差有降到0的，而發(fā)展中國(guó)家的增長(zhǎng)有些還是在6%-7%，比如印度、菲律賓等。以人均收入同美國(guó)人均的比值來(lái)衡量一個(gè)國(guó)家的發(fā)展階段，在這張圖里中國(guó)在最底下，是那條紅線。學(xué)界有些人用購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)折算的人均收入來(lái)分析這個(gè)問(wèn)題，但購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)后面有太多假設(shè)，我認(rèn)為用當(dāng)期美元匯率折算的人均收入比能更好地說(shuō)明問(wèn)題。

以今天的匯率計(jì)算，平均一個(gè)美國(guó)人比一個(gè)中國(guó)人一年多產(chǎn)出多少GDP？簡(jiǎn)單地說(shuō)，一個(gè)美國(guó)人平均一年比一個(gè)中國(guó)人多掙多少錢(qián)？在改革開(kāi)放初期，大概是一百倍以上，那時(shí)的匯率還是明顯高估的。經(jīng)過(guò)我們37年持續(xù)平均9%以上的增長(zhǎng)之后，現(xiàn)在大概是中國(guó)人均是美國(guó)人均的12%-13%，也就是一個(gè)美國(guó)人平均比一個(gè)中國(guó)人多掙七到八倍。

我們來(lái)看什么是發(fā)達(dá)國(guó)家，什么是中等收入國(guó)家，什么是發(fā)展中國(guó)家。在亞洲進(jìn)入第一世界的國(guó)家是日本和新加坡，我們的香港接近，人均大概達(dá)到美國(guó)人均的70%、80%或100%，要看匯率的高低。第二梯隊(duì)是韓國(guó)和中國(guó)的臺(tái)灣地區(qū)，大概在40%到50%。我們?nèi)绻_(dá)到中等收入國(guó)家，應(yīng)該是在20%到30%。但現(xiàn)在還差一大截，中國(guó)今天的人均收入水平和泰國(guó)差不多，在七、八千美金左右。

歷史有很多可以借鑒的先例，但是中國(guó)發(fā)展到今天，實(shí)在沒(méi)有可借鑒先例的是：世界上沒(méi)有過(guò)第二大經(jīng)濟(jì)體人均卻排在世界的第八十幾位。我們總體量已經(jīng)是當(dāng)之無(wú)愧的第二名。美國(guó)是16萬(wàn)億美元，中國(guó)是10萬(wàn)億，第三名是日本不到5萬(wàn)億。但是我們的人均只有七、八千美金。不管是當(dāng)年美國(guó)的崛起，還是日本、德國(guó)的后來(lái)崛起，當(dāng)它們成為第二大經(jīng)濟(jì)體的時(shí)候，其人均在世界排名也是數(shù)在前列的。

中國(guó)的體量已經(jīng)長(zhǎng)成了巨人，但在很多發(fā)展指數(shù)指標(biāo)上還是個(gè)孩子。中國(guó)最大的挑戰(zhàn)也許不是未富先老，而是未富先大。人均七、八千美金的水平，也代表著整個(gè)國(guó)家在很多方面人均水平的低下，比如平均的知識(shí)水平，平均的對(duì)世界的理解，平均的各種各樣的知識(shí)和文化的積累。但是另一方面，我們都對(duì)中國(guó)懷有很美好的期望，包括有的時(shí)候是批評(píng)，因?yàn)槲覀兿Ｍ?。世界上從?lái)沒(méi)有見(jiàn)過(guò)像中國(guó)這樣連續(xù)37年平均9%以上的增長(zhǎng)，原因很簡(jiǎn)單，我們當(dāng)年的起點(diǎn)太低了，加上實(shí)行改革開(kāi)放政策。假如現(xiàn)在的朝鮮開(kāi)始實(shí)行與我們一樣的改革開(kāi)放政策，可以想象它也會(huì)有好幾十年8%-9%的增速，否則怎么可能縮小和發(fā)達(dá)國(guó)家之間的距離呢？

我聽(tīng)到有些同事?tīng)?zhēng)論，說(shuō)中國(guó)四、五年以后只剩下3%-4%的增長(zhǎng)了。美國(guó)現(xiàn)在的增速是2.5%左右，如果我們只剩下3%-4%的增速，那就永遠(yuǎn)也趕不上美國(guó)，永遠(yuǎn)都會(huì)蠻窮的。有一次我看電視劇講鄧小平，特別能感受他當(dāng)時(shí)為什么那么的著急，三十多年的閉關(guān)鎖國(guó)，包括文革浩劫的影響，中國(guó)和世界的差距實(shí)在是太大了。

這個(gè)數(shù)據(jù)為什么非常重要呢？因?yàn)樗?ldquo;干凈”，人均數(shù)上面是經(jīng)濟(jì)總量10萬(wàn)億美金，下面是13億多人。如果大家覺(jué)得不對(duì)，覺(jué)得中國(guó)沒(méi)有那么窮，只有可能兩個(gè)地方出了問(wèn)題。要不是我們的經(jīng)濟(jì)總量被低估了，但是如果低估了，M2、債務(wù)總量和GDP的比例還有那么糟糕嗎？當(dāng)年確實(shí)有過(guò)GDP被嚴(yán)重低估的情況，比如2005年第三次經(jīng)濟(jì)普查，找出了17%的GDP，主要在當(dāng)時(shí)的服務(wù)業(yè)。要不是我們的匯率被低估了，這好像也不是今天大家心里覺(jué)得存在的問(wèn)題。

肯定GDP有一定的低估。而在人民幣匯率上是低估還是高估，也是很有意思的一個(gè)問(wèn)題。不管如何，即使差20%-30%，除上14億人這個(gè)分母得到的人均GDP也偏不到哪兒去，再偏也不可能變成人均兩萬(wàn)美金。什么是總量的力量？如果我們能達(dá)到今天馬來(lái)西亞或者巴西、阿根廷的人均收入水平，我們的經(jīng)濟(jì)總量就是世界第一了，因?yàn)槿司艘詫⒔?4億人。中國(guó)人均提高一塊錢(qián)就是將近14億美金。如果我們能達(dá)到臺(tái)灣和韓國(guó)這樣的人均水平，中國(guó)的總量就是美國(guó)的兩倍。

為什么當(dāng)初日本是第二大世界經(jīng)濟(jì)體？因?yàn)槿毡臼浅绹?guó)以外單一OECD國(guó)家人口最大的國(guó)家，它自己有巨大的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，并不是所有的國(guó)家都能輕易追上的。隨著先進(jìn)生產(chǎn)技術(shù)的出現(xiàn)，如果沒(méi)有制度約束，各國(guó)總會(huì)有一個(gè)人均收入趨同的過(guò)程。但也有例外，比如非洲國(guó)家就一直很窮。一些亞洲國(guó)家，包括新加坡、韓國(guó)、日本，當(dāng)它們開(kāi)始追趕的時(shí)候，它們的政策也不一定都是對(duì)的，也遇到過(guò)很多的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。但是有一些基本政策特征，和我們過(guò)去的三十幾年是一樣的，那就是有一個(gè)比較開(kāi)放的市場(chǎng)，至少在出口的問(wèn)題上非常開(kāi)放。

另外，整個(gè)政治體制對(duì)企業(yè)家或者私人經(jīng)濟(jì)非常友好。在這張圖上看，中國(guó)今天的發(fā)展水平相當(dāng)于日本、韓國(guó)或者臺(tái)灣地區(qū)的哪個(gè)發(fā)展時(shí)期呢？那個(gè)時(shí)候他們的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度在什么水平呢？結(jié)論是，在類(lèi)似的發(fā)展水平時(shí)，這些國(guó)家和地區(qū)都保持了相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間的8%-9%高速增長(zhǎng)。所以，我們要研究的不是他們的今天，而是他們更早時(shí)期發(fā)展階段的政策、經(jīng)驗(yàn)，包括曾經(jīng)出現(xiàn)的問(wèn)題。