對(duì)于巨額長(zhǎng)期固定成本的資金，如何選擇跨期配置？這是每個(gè)經(jīng)濟(jì)主體都可能遇到的問題：鎖定資金期限，資產(chǎn)端的管理運(yùn)營(yíng)，有時(shí)可能給人帶來超乎預(yù)期的收益，有時(shí)則面臨令人夜不能寐的利差損。

規(guī)避利差損失的心理概率往往大于收獲超額收益的心理概率。以2017年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主塞勒教授的稟賦效應(yīng)分析，就是人們往往更在乎失去已經(jīng)擁有的，即損失厭惡心態(tài)，這些沉淀資產(chǎn)在人們心里是確定性、人格化的產(chǎn)權(quán)歸屬。而在這些資產(chǎn)未得到前，人們心里并未為此提供特定的心理賬戶，因此沉淀資產(chǎn)避害的邊際訴求高于趨利，呈非對(duì)稱性特征。該研究結(jié)果對(duì)投資者在股票虧損時(shí)遲遲不愿斬倉(cāng)止損做出了很好的詮釋，對(duì)虧損持續(xù)擴(kuò)大的資產(chǎn)斬倉(cāng)，意味著心理上要承受失去的痛苦。

行為經(jīng)濟(jì)學(xué)提出的稟賦效應(yīng)等，被看作是對(duì)經(jīng)濟(jì)學(xué)理性人假設(shè)的有力質(zhì)疑。然而，更突出的問題是，就高度抽象化、數(shù)學(xué)工具化的傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)而言，其發(fā)展日趨走進(jìn)象牙塔，對(duì)真實(shí)世界的解釋力愈發(fā)不足，論證過程即使非常嚴(yán)謹(jǐn)，更多也是在強(qiáng)調(diào)假設(shè)成立前提下模型內(nèi)在邏輯的自洽。

以文章開頭描述的事件為例，傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)思維往往從客體入手，利用笛卡爾的理性建構(gòu)分析框架，通過發(fā)現(xiàn)問題、分析問題和解決問題的規(guī)范化程式，計(jì)算未來固定期限內(nèi)的利率走勢(shì)，即首先考慮通過構(gòu)建因果邏輯關(guān)系、確定假設(shè)前提、識(shí)辨不同影響變量的序位，然后建立數(shù)學(xué)模型，并回測(cè)分析可能出現(xiàn)的利差損。

唯一能為模型服務(wù)的是抽象化的、單維度的、沒有溫度的數(shù)據(jù)，而這即便通過高度技術(shù)化手段實(shí)現(xiàn)由靜態(tài)向動(dòng)態(tài)均衡模型的突破，這種動(dòng)態(tài)性也是斷點(diǎn)均衡，而非自然連續(xù)性均衡，正如成像技術(shù)中動(dòng)作是不同斷點(diǎn)畫面的時(shí)間排序一樣。顯然，我們并不會(huì)把影像畫面當(dāng)作現(xiàn)實(shí)，模型實(shí)際上也很難真正揭示現(xiàn)實(shí)的時(shí)間價(jià)值，也就很難有效解決跨期選擇問題，甚至?xí)?xí)慣性地觸犯統(tǒng)計(jì)學(xué)上的兩類錯(cuò)誤。這也從另一個(gè)角度回應(yīng)了英國(guó)前首相本杰明·迪斯累利的那句名言“世界上有三種謊言，即謊言、糟糕透頂?shù)闹e言和統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)”。

如果從社會(huì)分工的角度看，這種見物不見人的分析框架，得到的解釋可能非常富有戲劇性，經(jīng)濟(jì)學(xué)研究從真實(shí)世界走向抽象的虛擬世界的過程，恰恰伴隨著持續(xù)的知識(shí)深化、分工或者是知行分隔，教授們更多鉆在象牙塔中依賴各類統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)做研究，與真實(shí)世界漸行漸遠(yuǎn)甚至南轅北轍。

所以行為經(jīng)濟(jì)學(xué)家最為突出的貢獻(xiàn)，可能是將人的行動(dòng)拉到了經(jīng)濟(jì)學(xué)研究的主線上，使經(jīng)濟(jì)學(xué)更加重視人們行為的重要性，這有助于打破經(jīng)濟(jì)學(xué)規(guī)范性研究形成的八股文范式，因?yàn)楹笳呤菇?jīng)濟(jì)學(xué)更多地游走在模型世界，而非真實(shí)世界，并導(dǎo)致回測(cè)驗(yàn)證主要針對(duì)于模型，而非具體企業(yè)的長(zhǎng)尾風(fēng)險(xiǎn)。這也使得贏模型做虧企業(yè)的現(xiàn)象屢見不鮮，比如經(jīng)濟(jì)學(xué)家、金融學(xué)家費(fèi)雪就似乎并無投資天賦，舉世公認(rèn)的天才物理學(xué)家牛頓在投資方面的表現(xiàn)也不盡如人意。

然而，由邊緣變成主流之一的行為經(jīng)濟(jì)學(xué)，暫時(shí)未能突破的一個(gè)矛盾是：盡管采用了主觀主義的邊際分析框架，但仍然沿用了適合物理世界分析框架的笛卡爾理性建構(gòu)思維。這使得行為經(jīng)濟(jì)學(xué)某種程度上類似于哈耶克等人曾質(zhì)疑的原子論觀點(diǎn)。

哈耶克認(rèn)為原子論分析框架是極端分析框架，只見樹木不見森林。行為經(jīng)濟(jì)學(xué)提出的有限理性假設(shè)，是個(gè)體的、人格化的有限理性。這種一般化的有限理性其實(shí)是哈耶克強(qiáng)調(diào)的自發(fā)擴(kuò)展秩序的內(nèi)生驅(qū)動(dòng)機(jī)制，市場(chǎng)交易交換的是不同人的分散知識(shí)，并進(jìn)行交互學(xué)習(xí)的過程，這實(shí)際就是將人的行為放在了其發(fā)生的場(chǎng)景下，而這種場(chǎng)景就是市場(chǎng)自發(fā)擴(kuò)展的秩序，即由分散知識(shí)導(dǎo)致的處理事件能力的有限理性，是無法從場(chǎng)景中單獨(dú)隔離出來的，很多時(shí)候從單個(gè)個(gè)體看是有限理性，從整體層面看則往往能帶來合作共贏的效果。

顯然，當(dāng)前行為經(jīng)濟(jì)學(xué)尚未能發(fā)展出完整的商業(yè)周期理論，即沒有搭建出由人的行動(dòng)向場(chǎng)景擴(kuò)展的發(fā)生過程和秩序，更多是基于心理學(xué)分析人在行動(dòng)中的情緒曲線。

只有將個(gè)體行為放在特定的場(chǎng)景下，才更有現(xiàn)實(shí)價(jià)值。近年來金融科技的發(fā)展讓場(chǎng)景營(yíng)造成為時(shí)下熱潮，絕大多數(shù)金融機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為搜集數(shù)據(jù)，進(jìn)行規(guī)范性定性定量分析，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別總是事后的，風(fēng)險(xiǎn)無法在事件中得到有效識(shí)別和緩釋，因此傾向于搭建平臺(tái)，讓自己的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)場(chǎng)景化，為此區(qū)塊鏈技術(shù)、消費(fèi)金融、新型產(chǎn)融結(jié)合等隨之受到熱捧。顯然，從行為到場(chǎng)景，是真實(shí)世界與學(xué)術(shù)研究同樣面臨的一場(chǎng)跨越，而主要聚焦刺激—響應(yīng)—反饋的行為經(jīng)濟(jì)學(xué)分析，在場(chǎng)景方面的關(guān)注相對(duì)有限，甚至對(duì)個(gè)體的行為分析也類似動(dòng)物精神式的強(qiáng)調(diào)本能。

再回到本文開頭的案例，若對(duì)一筆固定成本的資金進(jìn)行跨期配置，在行為分析上是原子式的，在邏輯分析上是笛卡爾理性建構(gòu)的，則很少有人能夠擺脫損失厭惡和稟賦效應(yīng)，畢竟這樣的分析框架測(cè)試的是其創(chuàng)建的模型，而非真實(shí)世界所預(yù)期的長(zhǎng)尾風(fēng)險(xiǎn)，而行為若無法真正場(chǎng)景化，那么無論是虛擬現(xiàn)實(shí)還是增強(qiáng)現(xiàn)實(shí)，跨期配置的風(fēng)險(xiǎn)都不容忽視。

長(zhǎng)期看我們是死的?？缙谂渲觅€的是對(duì)未來的行動(dòng)不確定性，就是很多時(shí)候我們看不清未來持續(xù)發(fā)生的場(chǎng)景中有什么長(zhǎng)尾。顯然，這是原子論的行為分析框架和傳統(tǒng)的規(guī)范性分析框架等都無法解決的，而虛擬現(xiàn)實(shí)和增強(qiáng)現(xiàn)實(shí)的某個(gè)場(chǎng)景，有助于改善我們對(duì)未來的恐懼和敏感，如將固息資金的運(yùn)用置換成熟悉的資產(chǎn)場(chǎng)景，即由交易型的資金端場(chǎng)景轉(zhuǎn)換成經(jīng)營(yíng)管理型的資產(chǎn)端場(chǎng)景，令人患得患失的不確定性就變成容易度量和管理的風(fēng)險(xiǎn)，問題就將轉(zhuǎn)向評(píng)估自身的投資研究能力、資產(chǎn)管理能力、對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)變遷的敏感性適應(yīng)能力，以及風(fēng)險(xiǎn)緩釋能力等自我可把控因素。

塞勒教授為我們辨識(shí)紛繁復(fù)雜的真實(shí)世界提供了許多有用的視角和解釋框架。

（作者  蘇亮瑜：越秀金控金融研究所）