【摘要】人民幣國(guó)際化自2009年正式啟動(dòng)以來，經(jīng)歷了“啟動(dòng)與快速發(fā)展” “調(diào)整與平穩(wěn)發(fā)展”“回升與持續(xù)發(fā)展”三個(gè)階段。盡管與美元、歐元等主要國(guó)際貨幣還有一定差距，但作為國(guó)際貨幣，人民幣已經(jīng)初步具備交易媒介、計(jì)價(jià)手段和儲(chǔ)藏工具三大功能。為使人民幣國(guó)際化行穩(wěn)致遠(yuǎn)，有必要深刻理解貨幣國(guó)際化的客觀規(guī)律和相關(guān)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)。推進(jìn)人民幣國(guó)際化的關(guān)鍵是創(chuàng)造條件，激發(fā)境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人使用與持有人民幣的意愿，具體舉措包括實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)步增長(zhǎng)、保持出口貿(mào)易大國(guó)地位、加快金融市場(chǎng)改革和資本賬戶開放、積極參與全球金融治理和高度重視地緣政治在人民幣國(guó)際化過程中的影響等。
【關(guān)鍵詞】貨幣國(guó)際化 人民幣國(guó)際化 金融開放 全球金融治理
【中圖分類號(hào)】F832.6 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A
【DOI】10.16619/j.cnki.rmltxsqy.2024.01.002
張禮卿，中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院教授、國(guó)際金融研究中心主任、全球金融治理協(xié)同創(chuàng)新中心主任。研究方向?yàn)閲?guó)際金融和中國(guó)經(jīng)濟(jì)。主要著作有《資本賬戶開放與金融不穩(wěn)定》、《人民幣國(guó)際化：離岸市場(chǎng)及其影響》（合著）、《匯率制度變革：國(guó)際經(jīng)驗(yàn)與中國(guó)選擇》（主編）等。
人民幣國(guó)際化的發(fā)展歷程
2000年左右，我國(guó)在一些與越南、緬甸和蒙古國(guó)等國(guó)家交界的邊境地區(qū)就已出現(xiàn)零星的人民幣貿(mào)易結(jié)算情形，而由監(jiān)管部門通過政策調(diào)整等制度性變革所啟動(dòng)的人民幣國(guó)際化進(jìn)程則始于2009年?；仡欉@十多年的發(fā)展，人民幣國(guó)際化大致經(jīng)歷了三個(gè)發(fā)展階段，并在范圍和深度上逐漸呈現(xiàn)出積極進(jìn)展。
三個(gè)發(fā)展階段和總體評(píng)價(jià)。啟動(dòng)與快速發(fā)展階段（2009年～2014年）。2009年7月，根據(jù)國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議的決定，中國(guó)人民銀行等多個(gè)部委聯(lián)合啟動(dòng)了跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算的試點(diǎn)。首批試點(diǎn)城市包括上海、廣州、深圳、珠海、東莞5個(gè)城市。在接下來的兩年內(nèi)，試點(diǎn)范圍持續(xù)擴(kuò)大。2012年6月，跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)全面鋪開，并拓展至全部經(jīng)常項(xiàng)目。
跨境貿(mào)易結(jié)算制度的改革，顯著推動(dòng)了人民幣在跨境貿(mào)易結(jié)算中的使用，還有一些因素也推動(dòng)了這一時(shí)期的人民幣國(guó)際化。2010年之后，人民幣出現(xiàn)了明顯的升值勢(shì)頭；為了配合人民幣從境外回流，中國(guó)人民銀行允許境外央行或貨幣當(dāng)局、港澳地區(qū)人民幣清算行、境外跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算參加行這三類機(jī)構(gòu)，以人民幣投資境內(nèi)銀行間債券市場(chǎng)；2012年，宣布實(shí)施RQFII制度，即允許人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者在境內(nèi)開立銀行賬戶并進(jìn)行銀行間債券投資。2014年，我國(guó)跨境貿(mào)易中，實(shí)現(xiàn)以人民幣結(jié)算的比重大約為25%。香港的離岸人民幣存款超1萬億元，全球離岸人民幣存款規(guī)模達(dá)到2萬億元。
調(diào)整與平穩(wěn)發(fā)展階段（2015年～2017年）。2015年，受股市波動(dòng)、“8.11匯改”、美聯(lián)儲(chǔ)開始退出量化寬松貨幣政策等多重因素的影響，人民幣匯率出現(xiàn)了顯著的市場(chǎng)波動(dòng)（貶值）。為了阻止人民幣對(duì)美元的快速貶值，中國(guó)人民銀行在進(jìn)行大規(guī)模市場(chǎng)干預(yù)的同時(shí)，強(qiáng)化了宏觀審慎政策的運(yùn)用，包括通過引入“參考一籃子貨幣匯率變化”和“逆周期調(diào)節(jié)因子”恢復(fù)對(duì)中間匯率的適當(dāng)管控，并且明顯放緩了資本賬戶開放的速度。受上述因素的影響，這一階段人民幣國(guó)際化出現(xiàn)了相對(duì)停滯的局面。香港離岸市場(chǎng)的人民幣存款大約下降了50%，跨境貿(mào)易的人民幣結(jié)算額占比下降到了12%左右，差不多也是減少了50%。[1]
回升與持續(xù)發(fā)展階段（2018年至今）。2018年，新一輪金融業(yè)對(duì)外開放啟動(dòng)。在不到兩年的時(shí)間里，合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）和人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者（RQFII）的額度限制相繼廢除，外資對(duì)境內(nèi)各類金融機(jī)構(gòu)投資的持股比例限制也顯著放松乃至最終全面取消，這些舉措鼓勵(lì)了外資流入。新冠疫情暴發(fā)后，美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)行無限量化寬松政策，導(dǎo)致中外息差進(jìn)一步擴(kuò)大，外國(guó)證券資本流入增多，人民幣匯率出現(xiàn)了較為強(qiáng)勁的上升態(tài)勢(shì)。與此同時(shí)，通過簽署和更新人民幣雙邊貨幣互換協(xié)議、與國(guó)際清算銀行合作設(shè)立人民幣流動(dòng)性安排等措施，國(guó)際貨幣金融合作也有所增強(qiáng)。所有這些因素，使得人民幣國(guó)際化重新進(jìn)入一個(gè)較快發(fā)展的階段。
從總體上看，過去十余年，人民幣國(guó)際化從零起步，在波動(dòng)中向前發(fā)展，取得了顯著的成績(jī)。影響這一進(jìn)展的因素很多，包括最初的結(jié)算制度改革帶來的政策效應(yīng)、經(jīng)濟(jì)貿(mào)易規(guī)模的持續(xù)穩(wěn)步擴(kuò)大、資本賬戶開放程度的提升及其反復(fù)、人民幣對(duì)美元等主要國(guó)際貨幣匯率的波動(dòng)、國(guó)際貨幣金融合作的加強(qiáng)，以及中國(guó)人民銀行等相關(guān)部門的直接推動(dòng)。
經(jīng)過十多年的發(fā)展，從數(shù)據(jù)資料看，盡管與美元、歐元等主要國(guó)際貨幣還有一定差距，但人民幣作為國(guó)際性交易媒介、計(jì)價(jià)手段和儲(chǔ)藏工具的情形已經(jīng)在不同程度上出現(xiàn)。中國(guó)人民銀行發(fā)布的《2022年度人民幣國(guó)際化報(bào)告》顯示，2021年末，人民幣國(guó)際化綜合指數(shù)為2.80，而同期美元、歐元、英鎊、日元的這一指數(shù)分別為58.13、21.81、8.77和4.93（見圖1）。[2]另據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，截至2022年4月，人民幣在環(huán)球銀行金融電信協(xié)會(huì)（SWIFT）系統(tǒng)中的占比為2.14%，而美元和歐元分別為41.81%和34.74%；人民幣在國(guó)際貨幣基金組織（IMF）官方外匯儲(chǔ)備貨幣構(gòu)成中的占比為2.88%，而美元和歐元各占58.88%和20.06%；人民幣在全球外匯交易總量中的占比為2.2%，在全球國(guó)際銀行業(yè)負(fù)債總額中的占比為1.1%，在全球國(guó)際債務(wù)證券融資總量的份額占比為0.3%，而在這些占比數(shù)據(jù)中，同樣是由美元、歐元、日元等發(fā)達(dá)國(guó)家的貨幣領(lǐng)先。[3]簡(jiǎn)言之，人民幣要成為重要的國(guó)際貨幣，還有很長(zhǎng)的路要走。
重要的結(jié)構(gòu)性變化和相關(guān)進(jìn)展。自2015年以來，人民幣國(guó)際化出現(xiàn)了不少重要的積極變化。第一，從主要通過貿(mào)易渠道實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)向越來越多地通過金融渠道實(shí)現(xiàn)。圖2顯示，從2010年至2021年，人民幣年度收付金額在經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目之間發(fā)生了顯著的結(jié)構(gòu)性變化。通過直接投資、證券投資和銀行貸款等各類跨境資本流動(dòng)實(shí)現(xiàn)的人民幣收付金額，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過通過跨境貿(mào)易和其他經(jīng)常項(xiàng)目交易實(shí)現(xiàn)的人民幣收付金額。這是一個(gè)非常重要的變化，有助于人民幣國(guó)際化的持續(xù)發(fā)展。
第二，在岸市場(chǎng)在人民幣國(guó)際化過程中的作用明顯提升。最初幾年，中國(guó)香港、中國(guó)臺(tái)灣、倫敦等離岸市場(chǎng)是境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人獲得人民幣計(jì)值資產(chǎn)的主要場(chǎng)所。據(jù)估算，在2014年這個(gè)高峰時(shí)期，全球離岸市場(chǎng)的人民幣存款大約為2萬億元人民幣，其中有一半分布在香港市場(chǎng)。此后，離岸市場(chǎng)的人民幣資產(chǎn)持續(xù)下降，至2017年大約下降了50%；但與此同時(shí)，中國(guó)人民銀行《2022年人民幣國(guó)際化報(bào)告》顯示，境外主體持有的境內(nèi)人民幣股票、債券、貸款以及存款等金融資產(chǎn)的金額持續(xù)增長(zhǎng)，2021年超過了10萬億元。
第三，金融制度和工具創(chuàng)新成為人民幣國(guó)際化的重要推動(dòng)力量。自2015年以來，“滬港通”“深港通”“債券通”“北向互換通”等交易安排的推出和擴(kuò)大，增加了境外投資者對(duì)境內(nèi)人民幣債券的投資機(jī)會(huì)。同時(shí)，有效管理利率風(fēng)險(xiǎn)促進(jìn)了在岸人民幣國(guó)際化的發(fā)展。自2018年以來，中國(guó)人民銀行通過香港金融管理局多次在香港發(fā)行中央銀行票據(jù)，不僅促進(jìn)了離岸人民幣匯率的穩(wěn)定，也有助于離岸人民幣基準(zhǔn)利率的形成。與此同時(shí)，人民幣計(jì)價(jià)的權(quán)益類投資產(chǎn)品逐漸豐富，人民幣期權(quán)期貨、人民幣交易型開放式指數(shù)基金（ETF）、人民幣房地產(chǎn)投資信托（REITs）均有一定發(fā)展。2023年6月19日，香港證券交易所推出的“港幣-人民幣雙柜臺(tái)模式”可謂是最新的嘗試。在雙柜臺(tái)模式下，投資者可以互換同一個(gè)發(fā)行人發(fā)行的港幣柜臺(tái)證券及人民幣柜臺(tái)證券，兩個(gè)柜臺(tái)的證券可以在不改變實(shí)益擁有權(quán)的情況下相互轉(zhuǎn)換。這種模式為發(fā)行人和投資者提供了更多選擇，將有助于促進(jìn)人民幣在港股交易中的使用，并助力人民幣國(guó)際化。
第四，人民幣開始在大宗產(chǎn)品交易中發(fā)揮計(jì)價(jià)功能。2018年3月，上海國(guó)際能源期貨交易中心推出人民幣原油期貨交易，首個(gè)以人民幣計(jì)價(jià)的原油期貨合約誕生，標(biāo)志著人民幣在大宗產(chǎn)品的計(jì)價(jià)方面實(shí)現(xiàn)了重要突破，人民幣的國(guó)際計(jì)價(jià)功能有了提升。經(jīng)過三年努力，該交易中心的原油期貨累計(jì)成交金額44.10萬億元，在原油期貨中市場(chǎng)規(guī)模僅次于WTI和Brent原油期貨，位居全球第三。2021年，我國(guó)已上市的原油、鐵礦石、精對(duì)苯二甲酸（PTA）、20號(hào)膠、低硫燃料油、國(guó)際銅、棕櫚油共7個(gè)特定品種交易期貨穩(wěn)步發(fā)展，在為大宗商品交易人民幣計(jì)價(jià)結(jié)算提供定價(jià)基準(zhǔn)方面發(fā)揮了一定作用。截至2021年末，境外參與者累計(jì)匯入保證金1244.98億元，累計(jì)匯出1253.05億元，其中人民幣占比分別為69.1%、81.3%。
第五，人民幣成為特別提款權(quán)（SDR）籃子貨幣。2016年10月1日，人民幣正式加入SDR，并取得了10.92%的份額，僅次于美元和歐元。盡管象征意義大于實(shí)際意義，但這是人民幣國(guó)際化歷程中一個(gè)具有里程碑意義的重要事件。時(shí)任IMF總裁拉加德表示，人民幣“入籃”是中國(guó)經(jīng)濟(jì)融入全球金融體系的重要里程碑，也是對(duì)中國(guó)政府在過去幾年在貨幣和金融體系改革方面所取得的進(jìn)步的認(rèn)可。2022年8月1日，IMF對(duì)特別提款權(quán)貨幣籃子份額的最新調(diào)整生效，人民幣在該貨幣籃子中的權(quán)重上調(diào)至12.28%，進(jìn)一步凸顯了人民幣在國(guó)際貨幣體系中的重要性。
第六，人民幣支付清算的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)速度加快，成效不斷提升。2015年10月，人民幣跨境支付系統(tǒng)（CIPS）一期成功上線運(yùn)行。2018年5月，該系統(tǒng)二期全面投產(chǎn)，符合要求的直接參與者同步上線。截至2021年末，共有境內(nèi)外1259家機(jī)構(gòu)通過直接或間接方式接入，其中直接參加行75家，較2015年10月上線初期增加了56家；間接參加行1184家，較2015年上線初期增加了近6倍。央行數(shù)據(jù)顯示，2022年人民幣跨境支付系統(tǒng)處理業(yè)務(wù)440.04萬筆，金額96.70萬億元，同比分別增長(zhǎng)31.68%和21.48%，日均處理業(yè)務(wù)1.77萬筆，金額3883.38億元。另外，截至2021年末，中國(guó)人民銀行已在25個(gè)國(guó)家和地區(qū)授權(quán)了27家境外人民幣清算行。
第七，人民幣在全球金融安全網(wǎng)建設(shè)中的作用逐步增強(qiáng)。截至2021年末，中國(guó)人民銀行與累計(jì)40個(gè)國(guó)家和地區(qū)的中央銀行或貨幣當(dāng)局簽署了雙邊本幣互換協(xié)議，總金額超過4.02萬億元，有效金額3.54萬億元。另外，2022年6月22日，中國(guó)人民銀行與國(guó)際清算銀行簽署了參加人民幣流動(dòng)性安排（RMBLA）的協(xié)議。根據(jù)這一安排，每個(gè)參與的中央銀行須認(rèn)繳不低于150億元人民幣或等值美元的人民幣或美元儲(chǔ)備，存放在國(guó)際清算銀行，形成一個(gè)儲(chǔ)備資金池。這些央行可以在未來市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)尋求此安排項(xiàng)下的資金支持。首批參加方除中國(guó)人民銀行外，還包括印度尼西亞中央銀行、馬來西亞中央銀行、香港金融管理局、新加坡金融管理局和智利中央銀行。隨著加入的國(guó)家和地區(qū)的增多，這一安排將成為市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)一國(guó)獲取人民幣流動(dòng)性的重要來源。[4]
第八，加強(qiáng)與部分新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的雙邊支付清算合作。2021年3月，中國(guó)人民銀行與柬埔寨國(guó)家銀行簽署雙邊本幣合作協(xié)議，將本幣結(jié)算范圍擴(kuò)大至兩國(guó)已放開的所有經(jīng)常和資本項(xiàng)下交易。2021年9月，中國(guó)人民銀行與印度尼西亞銀行正式啟動(dòng)中印尼本幣結(jié)算（LCS）合作框架，并推出人民幣／印尼盧比銀行間市場(chǎng)區(qū)域交易。烏克蘭危機(jī)爆發(fā)后，美元的國(guó)際信任度受到一定影響，南美地區(qū)一些國(guó)家開始與中國(guó)加強(qiáng)雙邊支付清算合作。2023年3月，巴西宣布與中國(guó)達(dá)成協(xié)議，不再使用美元作為中間貨幣，而是以本幣進(jìn)行貿(mào)易，同時(shí)采取措施降低使用人民幣跨境交易的難度，促進(jìn)雙邊貿(mào)易投資便利化；4月，阿根廷宣布停止使用美元來支付從中國(guó)進(jìn)口的商品，轉(zhuǎn)而使用人民幣結(jié)算；6月底，阿根廷決定使用人民幣向IMF償付部分債務(wù)；7月，玻利維亞也宣布開始使用人民幣結(jié)算，并計(jì)劃設(shè)立中資銀行，以便于更好推進(jìn)人民幣在雙邊貿(mào)易中的支付和結(jié)算。
貨幣國(guó)際化的決定因素
一種主權(quán)貨幣是否能夠成為國(guó)際貨幣主要取決于三類因素，即規(guī)模（size）、流動(dòng)性（liquidity）和可信度（creditability）。[5]如表1所示，首先，該國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模應(yīng)該足夠大，包括經(jīng)濟(jì)總量、對(duì)外貿(mào)易規(guī)模和金融市場(chǎng)規(guī)模等均處于全球前列。經(jīng)濟(jì)總量是貿(mào)易和金融市場(chǎng)活動(dòng)的基礎(chǔ)，其重要性不言而喻。對(duì)外貿(mào)易規(guī)模足夠大意味著世界其他國(guó)家對(duì)其在進(jìn)出口方面的依賴程度足夠高，該國(guó)在貨幣選擇上也會(huì)具有更多的機(jī)會(huì)和主導(dǎo)權(quán)。其次，該國(guó)的金融市場(chǎng)足夠成熟并且具有高度流動(dòng)性，意味著金融市場(chǎng)不僅需要有足夠大的規(guī)模，而且需要有著完備的基礎(chǔ)設(shè)施、豐富的金融市場(chǎng)工具以及基本開放的資本賬戶。最后，該國(guó)的經(jīng)濟(jì)、金融和貨幣具有可信度，這意味著該國(guó)能夠保持良好的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)、穩(wěn)定的貨幣價(jià)值（尤其是對(duì)外貨幣匯率）、獨(dú)立的中央銀行體系、透明和健全的金融監(jiān)管體系，以及良好的產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度和友善的投資營(yíng)商環(huán)境等。
貨幣國(guó)際化的相關(guān)歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，這三類因素缺一不可。美元國(guó)際化的發(fā)展歷程顯示，具有高度流動(dòng)性、監(jiān)管良好和開放的金融市場(chǎng)至關(guān)重要，這種重要性甚至超過了經(jīng)濟(jì)規(guī)模。1914年美元在全球儲(chǔ)備貨幣體系中的占比為零，十年后迅猛增長(zhǎng)到70%，首次超過英鎊。[6]導(dǎo)致這一變化的主要原因是，美聯(lián)儲(chǔ)成立后，美國(guó)的銀行票據(jù)承兌市場(chǎng)迅速發(fā)展起來。作為金融市場(chǎng)的最基本組成部分，具有規(guī)模的票據(jù)市場(chǎng)極大地提升了美元的流動(dòng)性，美元很快成為幾乎與英鎊同等重要的國(guó)際貨幣。事實(shí)上，此后近百年，特別是在布雷頓森林體系瓦解后，美元總體上保持了主導(dǎo)性國(guó)際貨幣地位的原因，就是其擁有規(guī)模巨大、產(chǎn)品豐富和具有高度流動(dòng)性的金融市場(chǎng)。
德國(guó)馬克的國(guó)際化歷程也證明了金融市場(chǎng)發(fā)展及其開放的重要性。德國(guó)馬克從20世紀(jì)70年代開始成為重要的國(guó)際貨幣，并且一直保持著第二大國(guó)際貨幣的地位（直到歐元誕生為止），主要原因包括兩個(gè)方面：一是二戰(zhàn)后德國(guó)始終是全球主要的制成品出口大國(guó)，在國(guó)際貿(mào)易中具有十分重要的地位；二是德國(guó)在控制通貨膨脹方面一直保持著非常出色的紀(jì)錄。不過，與作為第一大國(guó)際貨幣的美元相比，德國(guó)馬克的國(guó)際地位還是有很大的差距的，其中一個(gè)很重要的原因是，德國(guó)金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，而且開放時(shí)間太晚。德國(guó)的金融機(jī)構(gòu)發(fā)展受到了各種復(fù)雜法規(guī)和稅收的制約，債券和股票市場(chǎng)的規(guī)模明顯小于紐約和倫敦，可以交易的金融工具數(shù)量比較有限，交易費(fèi)用也比較高，市場(chǎng)流動(dòng)性嚴(yán)重不足。雖然早在1958年德國(guó)就實(shí)現(xiàn)了經(jīng)常賬戶交易的可兌換（與大多數(shù)其他歐洲貨幣一樣），但其對(duì)于跨境資本流動(dòng)的嚴(yán)格管制一直持續(xù)到80年代中期。
日元國(guó)際化的過程則證明了經(jīng)濟(jì)規(guī)模和金融市場(chǎng)有著同樣的重要性。20世紀(jì)80年代，日本是世界經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國(guó)（與美國(guó)差距不大），日元國(guó)際化也在十多年內(nèi)取得亮眼的成績(jī)。日元在國(guó)際金融資產(chǎn)中的占比從1980年的3%左右一度上升至1995年的12.4%；日元債券在離岸市場(chǎng)的新發(fā)行規(guī)模同期從不到5%上升至17%；在80年代到90年代初，日元在全球儲(chǔ)備貨幣體系中的占比也從3%上升至近8%，在一些亞洲國(guó)家，這一占比甚至一度高達(dá)17%；在亞洲地區(qū)，日元甚至在較大程度上已經(jīng)成為一些國(guó)家的錨定貨幣。[7]然而，自90年代初期起，資產(chǎn)泡沫破裂使整個(gè)日本經(jīng)濟(jì)開始陷入“失去的十年”，增長(zhǎng)停滯，在經(jīng)濟(jì)規(guī)模上與美國(guó)的差距不斷擴(kuò)大，加上金融市場(chǎng)規(guī)模小且流動(dòng)性比較差等因素，日元的國(guó)際化進(jìn)入了停滯不前的階段，以上各種指標(biāo)也開始大幅度回落，相比高峰時(shí)期基本跌去了一半。
一種主權(quán)貨幣之所以能夠成為國(guó)際貨幣，還取決于其在政治、經(jīng)濟(jì)、科技、外交甚至軍事等方面的綜合實(shí)力。美元之所以在二戰(zhàn)后長(zhǎng)期保持其在國(guó)際貨幣體系中的主導(dǎo)地位，與美國(guó)擁有強(qiáng)大的綜合實(shí)力是分不開的。譬如，1944年7月，美國(guó)憑借自身綜合實(shí)力主導(dǎo)了布雷頓森林體系的建立，成功為美元確立了國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的地位。又譬如，20世紀(jì)70年代初，美國(guó)借助其對(duì)沙特王室的影響力，要求沙特與其簽署排他性的美元結(jié)算協(xié)議，從而獲得了石油美元的地位。
在一國(guó)貨幣國(guó)際化過程中，網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)（network effect）的影響非常重要。當(dāng)一種貨幣被大量的外國(guó)機(jī)構(gòu)和個(gè)人使用時(shí)，就會(huì)形成一個(gè)不斷擴(kuò)大的網(wǎng)絡(luò)。任何新加入使用該貨幣的機(jī)構(gòu)和個(gè)人都會(huì)獲得很大的正向外部性，享受到使用該貨幣的極大便利。這種網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)具有一種自我強(qiáng)化的效果。與此類似，慣性的力量也不容忽視。對(duì)于一般的機(jī)構(gòu)和個(gè)人來說，要在短時(shí)間放棄使用一種用了數(shù)年甚至數(shù)十年的貨幣，轉(zhuǎn)向使用一種相對(duì)陌生的貨幣，往往不是一件容易的事情。如果這種新貨幣與以往的舊貨幣之間的匯率存在經(jīng)常性波動(dòng)，情況可能變得更加困難。
穩(wěn)慎扎實(shí)推進(jìn)人民幣國(guó)際化的具體路徑
自2009年啟動(dòng)人民幣國(guó)際化以來，有關(guān)方面一直強(qiáng)調(diào)人民幣國(guó)際化主要是市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)的過程。不過，近年來逐漸呈現(xiàn)出強(qiáng)調(diào)適當(dāng)發(fā)揮政府推動(dòng)作用的趨向。2020年10月，黨的十九屆五中全會(huì)的有關(guān)決議出現(xiàn)了“穩(wěn)慎推進(jìn)人民幣國(guó)際化”的表述；2022年10月，黨的二十大報(bào)告中將“穩(wěn)慎推進(jìn)”改成了“有序推進(jìn)”；2023年10月，中央金融工作會(huì)議將“有序推進(jìn)”改成了“穩(wěn)慎扎實(shí)推進(jìn)”。從“穩(wěn)慎”到“有序”，再到“穩(wěn)慎扎實(shí)”，體現(xiàn)了推動(dòng)人民幣國(guó)際化進(jìn)程既要呈現(xiàn)更加積極的姿態(tài)，又要穩(wěn)扎穩(wěn)打地實(shí)施具體策略。
那么，究竟應(yīng)該如何推進(jìn)呢？一個(gè)很重要的問題是如何理解“推進(jìn)”。筆者認(rèn)為，既然人民幣國(guó)際化基本上是一個(gè)市場(chǎng)選擇過程，那么“推進(jìn)”主要就是創(chuàng)造一切必要的市場(chǎng)化條件，激發(fā)國(guó)內(nèi)外的機(jī)構(gòu)和個(gè)人使用人民幣進(jìn)行清算和保有人民幣金融資產(chǎn)的意愿。政府主要發(fā)揮間接推動(dòng)的作用，即在健康的宏觀經(jīng)濟(jì)政策和靈活的匯率制度配合下，加快和擴(kuò)大資本賬戶開放，提供透明和健全的金融監(jiān)管制度、良好的產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度和友善的營(yíng)商環(huán)境等。同時(shí)，推進(jìn)共建“一帶一路”倡議的實(shí)施、建立雙邊和多邊貨幣安排、在雙邊協(xié)議基礎(chǔ)上推動(dòng)人民幣結(jié)算等努力也具有重要意義?；谏鲜龇治觯Y(jié)合當(dāng)前國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)，為了穩(wěn)慎扎實(shí)推進(jìn)人民幣國(guó)際化，我國(guó)應(yīng)從以下幾個(gè)方面作出積極努力。
第一，努力保持經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)。保持經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)對(duì)于貨幣的國(guó)際化具有重要意義。當(dāng)前，由于新冠疫情后經(jīng)濟(jì)的疤痕效應(yīng)、全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、美國(guó)及其盟國(guó)的技術(shù)封鎖和全球供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移等因素，中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步恢復(fù)面臨很多挑戰(zhàn)。政府需要適當(dāng)加大刺激力度，切實(shí)擴(kuò)大消費(fèi)和投資需求。由于消費(fèi)需求的擴(kuò)大受制于增長(zhǎng)和就業(yè)恢復(fù)本身，同時(shí)也受制于很多結(jié)構(gòu)性因素，因而短期內(nèi)擴(kuò)大需求的發(fā)力點(diǎn)主要還是擴(kuò)大投資。實(shí)施更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，加大對(duì)新老基建項(xiàng)目、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、能源轉(zhuǎn)型、以芯片研制生產(chǎn)和人工智能為代表的新技術(shù)領(lǐng)域的自主開發(fā)和投資。此外，應(yīng)努力促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。
為應(yīng)對(duì)可能發(fā)生的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)持續(xù)放緩，為人民幣國(guó)際化提供持久的基礎(chǔ)性支撐，我國(guó)需要深化面向市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)改革，進(jìn)一步擴(kuò)大對(duì)外開放，不斷完善投資營(yíng)商環(huán)境，特別是加強(qiáng)對(duì)民營(yíng)企業(yè)家的產(chǎn)權(quán)和權(quán)益保護(hù)，采取切實(shí)有效措施恢復(fù)民營(yíng)企業(yè)的投資信心。推進(jìn)更為廣泛和深入的結(jié)構(gòu)性改革，真正讓市場(chǎng)在資源配置中發(fā)揮決定性作用，讓市場(chǎng)活力得到充分發(fā)揮。
第二，加快技術(shù)進(jìn)步，構(gòu)建新的貿(mào)易優(yōu)勢(shì)，保持國(guó)際收支和人民幣匯率的長(zhǎng)期均衡發(fā)展。德國(guó)馬克和日元國(guó)際化的經(jīng)驗(yàn)均表明，保持出口貿(mào)易優(yōu)勢(shì)對(duì)于貨幣國(guó)際化非常重要。我國(guó)自20世紀(jì)90年代開始，特別是2001年加入世界貿(mào)易組織后，在外向型經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略的指引下，發(fā)揮勞動(dòng)力成本方面相對(duì)優(yōu)勢(shì)，確立了全球最大貿(mào)易國(guó)的地位。不過，在人口紅利逐漸消退之后，我國(guó)需要構(gòu)建新的出口貿(mào)易優(yōu)勢(shì)，繼續(xù)保持領(lǐng)先地位，并以此確保國(guó)際收支和人民幣匯率的長(zhǎng)期均衡發(fā)展。新的出口貿(mào)易優(yōu)勢(shì)將主要來自對(duì)先進(jìn)技術(shù)的掌握和運(yùn)用。在這方面，我國(guó)已經(jīng)在某些領(lǐng)域取得了較大的成功，如新能源汽車、光伏設(shè)備、5G和一些電子產(chǎn)品的出口市場(chǎng)份額保持著領(lǐng)先地位。但我國(guó)在高端芯片、光刻機(jī)、人工智能、量子技術(shù)和生物制藥等領(lǐng)域與發(fā)達(dá)國(guó)家仍存在一定差距，如果不能在這些領(lǐng)域盡快獲得提升，未來我國(guó)的出口優(yōu)勢(shì)將面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。
第三，深化金融改革，加快建立和完善市場(chǎng)化的現(xiàn)代金融體系。具有高度流動(dòng)性、規(guī)模足夠大和開放的政府債券市場(chǎng)，對(duì)于人民幣國(guó)際化極為重要。就規(guī)模而言，中國(guó)債券市場(chǎng)已經(jīng)成為全球第三大債券市場(chǎng)，但由于流動(dòng)性相對(duì)不足等原因，仍然難以滿足外國(guó)投資者擁有高流動(dòng)性和高安全性人民幣金融資產(chǎn)的需要。未來應(yīng)繼續(xù)擴(kuò)大國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模，豐富品種，并且繼續(xù)推進(jìn)和完善利率市場(chǎng)化改革。同時(shí)，應(yīng)積極發(fā)展直接融資，不斷提升A股市場(chǎng)的定價(jià)能力和投融資效率，為外國(guó)投資者提供具有吸引力的資本市場(chǎng)工具。應(yīng)繼續(xù)推進(jìn)人民幣匯率制度改革，增強(qiáng)其彈性，以便在更為頻繁和大規(guī)模的跨境資本流動(dòng)環(huán)境下維持貨幣政策的獨(dú)立性。應(yīng)加快本外幣交易市場(chǎng)的培育和發(fā)展，特別是人民幣對(duì)外幣的期貨、期權(quán)等衍生品交易市場(chǎng)的發(fā)展，為境外貿(mào)易商和投資者使用人民幣計(jì)價(jià)、結(jié)算和投融資提供避險(xiǎn)工具。應(yīng)加快金融基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，特別是人民幣跨境支付清算體系的建設(shè)，增加直接和間接參與行，提高支付結(jié)算效率，并且繼續(xù)在海外布局增設(shè)人民幣清算行。
第四，適當(dāng)加快推進(jìn)資本賬戶開放，同時(shí)加強(qiáng)宏觀審慎管理。一方面，資本管制的嚴(yán)格程度是影響人民幣國(guó)際化的一項(xiàng)重要因素。根據(jù)IMF和世界銀行有關(guān)數(shù)據(jù)編制的金融開放度指數(shù)，截至2021年年末，中國(guó)的金融開放度大約僅為經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）的16%。[8]適當(dāng)放松資本管制，適當(dāng)加快推進(jìn)資本賬戶開放，將有利于人民幣國(guó)際化的發(fā)展進(jìn)程。
另一方面，擴(kuò)大開放的同時(shí)也可能會(huì)帶來更大的金融穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)。長(zhǎng)期以來，我們對(duì)于資本賬戶的開放一直持有比較謹(jǐn)慎的態(tài)度，采取較為穩(wěn)健的開放策略。而同時(shí)也應(yīng)該看到，經(jīng)過近20年的實(shí)踐探索，在管控跨境資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)方面，我國(guó)已經(jīng)積累了較為豐富的成功經(jīng)驗(yàn)。與跨境資本流動(dòng)直接相關(guān)的措施包括：遠(yuǎn)期購匯風(fēng)險(xiǎn)保證金比率要求、外匯存款準(zhǔn)備金比率要求、企業(yè)跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)系數(shù)、境內(nèi)企業(yè)境外放款宏觀審慎調(diào)節(jié)系數(shù)，以及人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)模型中的逆周期因子等。通過及時(shí)調(diào)整這些比率和系數(shù)，相關(guān)部門有效防止了跨境資本流動(dòng)在短時(shí)間內(nèi)的大進(jìn)大出，實(shí)現(xiàn)了人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩(wěn)定。
第五，加強(qiáng)國(guó)際經(jīng)濟(jì)與金融合作，積極參加全球金融治理。人民幣國(guó)際化是一個(gè)市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)的過程，這意味著，在人民幣國(guó)際化過程中，政府的作用主要是促成各種經(jīng)濟(jì)和金融條件的形成，從而實(shí)現(xiàn)間接推動(dòng)的作用。而相關(guān)的歷史經(jīng)驗(yàn)表明，通過加強(qiáng)國(guó)際經(jīng)濟(jì)和金融合作，政府實(shí)際上也可以在一定程度上進(jìn)行直接推動(dòng)。如中國(guó)人民銀行促成人民幣加入SDR貨幣籃子，就是一種直接推動(dòng)。在歷史上，借助布雷頓森林協(xié)議，美國(guó)成功確立了美元的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣地位。當(dāng)前，中國(guó)政府可以通過積極參與G20框架下的宏觀經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)、參加低收入國(guó)家減債和緩償進(jìn)程、不斷推進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)一體化等各種努力，逐漸提升中國(guó)在全球貨幣金融事務(wù)中的影響力。在共建“一帶一路”倡議下，不斷提升貿(mào)易投資合作質(zhì)量和水平，帶動(dòng)人民幣國(guó)際化。
第六，繼續(xù)探索數(shù)字人民幣在跨境支付領(lǐng)域使用的可行性。我國(guó)是世界上最早探索和使用數(shù)字貨幣的國(guó)家之一。早在2014年，中國(guó)人民銀行成立專門團(tuán)隊(duì)，開始對(duì)數(shù)字貨幣的發(fā)行框架、關(guān)鍵技術(shù)、發(fā)行流通環(huán)境及相關(guān)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)等問題進(jìn)行研究。2017年，中國(guó)人民銀行組織部分商業(yè)銀行和有關(guān)機(jī)構(gòu)聯(lián)合開展了央行數(shù)字貨幣（DC／EP）的研發(fā)。在堅(jiān)持雙層運(yùn)營(yíng)、現(xiàn)金（M0）替代、可控匿名的前提下，基本完成了DC／EP頂層設(shè)計(jì)、標(biāo)準(zhǔn)制定、功能研發(fā)、聯(lián)調(diào)測(cè)試等工作。2019年底，基于這一研發(fā)推出的數(shù)字人民幣相繼在深圳、蘇州、雄安新區(qū)、成都和冬奧會(huì)場(chǎng)景啟動(dòng)試點(diǎn)測(cè)試。
不過，中國(guó)人民銀行對(duì)數(shù)字人民幣在跨境支付中的應(yīng)用一直采取開放但審慎的態(tài)度。時(shí)任中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)易綱指出，數(shù)字人民幣設(shè)計(jì)和用途主要是滿足國(guó)內(nèi)零售支付需求?？缇臣皣?guó)際使用相對(duì)復(fù)雜，涉及反洗錢、客戶盡職調(diào)查等法律問題，國(guó)際上也正在深入探討。
盡管持審慎態(tài)度，但有關(guān)探索和國(guó)際合作嘗試并沒有停止。中國(guó)人民銀行數(shù)字貨幣研究所于2021年2月會(huì)同香港金管局、泰國(guó)央行、阿聯(lián)酋央行聯(lián)合發(fā)起了多邊央行數(shù)字貨幣橋（以下簡(jiǎn)稱“貨幣橋”）項(xiàng)目。未來，數(shù)字人民幣在跨境支付領(lǐng)域的探索可以涵蓋以下方向。其一，在零售層，數(shù)字人民幣將主要定位于服務(wù)在中國(guó)旅居的境外用戶，以滿足他們的普惠金融需求。為此，要制定他們開立數(shù)字錢包的程序、額度管理和兌換要求等。其二，在批發(fā)層，數(shù)字人民幣可繼續(xù)積極參與“貨幣橋”項(xiàng)目有關(guān)試驗(yàn)。其三，以開放和包容方式探討制定法定數(shù)字貨幣標(biāo)準(zhǔn)和原則，在共同推動(dòng)國(guó)際貨幣體系變革的過程中，妥善應(yīng)對(duì)各類風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)。
第七，高度重視地緣政治在人民幣國(guó)際化過程中的影響。貨幣國(guó)際化不單純是經(jīng)濟(jì)問題。20世紀(jì)50年代，在美元國(guó)際化的過程中，美國(guó)曾通過馬歇爾計(jì)劃、地緣政治安全保證等手段，鼓勵(lì)相關(guān)國(guó)家使用美元；70年代，美國(guó)再次運(yùn)用其地緣政治優(yōu)勢(shì)地位，以對(duì)沙特王室提供安全保障為條件，要求沙特王國(guó)——全球最大的石油輸出國(guó)使用美元對(duì)石油交易計(jì)價(jià)結(jié)算，從而確立了美元在大宗產(chǎn)品交易計(jì)價(jià)結(jié)算的主導(dǎo)地位。一方面，中國(guó)如能在地區(qū)安全甚至全球安全中發(fā)揮更加積極的作用，那么人民幣國(guó)際化將迎來更多的機(jī)遇；另一方面，我們也需要警惕美國(guó)及其盟國(guó)利用其地緣政治影響妨礙人民幣國(guó)際化進(jìn)程的可能性。
（本文系國(guó)家社會(huì)科學(xué)基金重點(diǎn)項(xiàng)目“穩(wěn)慎推進(jìn)人民幣國(guó)際化的策略和路徑”的階段性成果，項(xiàng)目編號(hào)：21AZD066）
注釋
[1]《張禮卿：人民幣國(guó)際化如何行穩(wěn)致遠(yuǎn)？》，2022年7月4日，https://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzIzNDUwMTYxMg==&mid=2247486316&idx=1&sn=f144e38056ab49387eb42be40adbf3d4&chksm=e8f42fefdf83a6f9dbc448d2a69b4c1662f360cb5eeccc4397a602b0a66537cb6cf9a9397d41&scene=27。
[2]中國(guó)人民銀行：《2022年人民幣國(guó)際化報(bào)告》，2022年9月23日，http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/4666144/2022092318284744050.pdf。
[3]張禮卿：《理解人民幣流動(dòng)性安排的重要意義》，《中國(guó)外匯》，2022年第15期。
[4]《張禮卿：人民幣流動(dòng)性安排堪比加入SDR貨幣籃子》，2022年8月12日，https://mp.pdnews.cn/Pc/ArtInfoApi/article?id=30556004。
[5]L. Q. Zhang and K. Y. Tao, “Economics of Renminbi Internationalization,“ Asian Economics Paper, 2016, 15(1).
[6]B. Eichengreen and M. Flandreau, “The Rise and Fall of the Dollar, or When Did the Dollar Replace Sterling as the Leading International Currency?“ European Review of Economic History, 2009, 1；《張禮卿：理性看待當(dāng)前的“去美元化”現(xiàn)象》，2023年5月31日，https://baijiahao.baidu.com/s?id=1767400439388478805&wfr=spider&for=pc。
[7]B. Cohen, "Will History Repeat Itself? Lessons for the Yuan," Asian Development Bank Institute, 2014, p. 11.
[8]張禮卿、陳衛(wèi)東、高海紅等：《如何進(jìn)一步有序推進(jìn)人民幣國(guó)際化？》，《國(guó)際經(jīng)濟(jì)評(píng)論》，2023年第3期。
Steady Advancement of RMB Internationalization in a Cautious Way: Review and Prospect
Zhang Liqing
Abstract: RMB internationalization has undergone the three stages of "initiation and rapid development", "adjustment and stable development", and "recovery and sustained development" respectively since 2009. RMB, as an international currency, has initially acquired its three major functions as exchange medium, account unit, and store value, though there is still a certain gap to the major international currencies such as US dollar, the Euro, etc. In order to ensure the steady and far-reaching RMB internationalization, it is necessary to understand the objective laws of currency internationalization and international experiences. The key to promoting RMB internationalization is to create conditions and encourage foreign institutions and individuals to use and hold RMB, for which the specific measures include achieving sustained and steady economic growth, maintaining China's status of a major trading nation in exports, accelerating financial market reform and capital account opening, actively participating in global financial governance, and attaching great importance to the influence of geopolitical factors in the RMB internationalization.
Keywords: currency internationalization, RMB internationalization, financial openness, global financial governance
